Las crisis financieras son como los terremotos: impredecibles y destructivas.
Cuánto creerle a los precios
100 años del mercado acciones del NYSE
Cada cierto tiempo ocurre un terremoto, trayendo consigo su secuela de destrucción. No sabemos predecir cuándo ocurrirá. Sí sabemos que, cuando ocurra, los efectos pueden ser devastadores.
Tratamos de tomar medidas de mitigación, tales como mejorar la calidad de la construcción. Pero en el fondo sabemos que nada será suficiente para estar completamente seguros.
Aun así, en los períodos entre terremotos llevamos una vida normal, tomando sólo algunas medidas de protección. Sería demasiado costoso vivir tomando todas las precauciones necesarias sólo por si llegara a ocurrir un terremoto en cualquier momento.
La sabiduría consiste en balancear los costos de tomar medidas de seguridad con los beneficios de evitarnos malos ratos en el futuro.
Razonablemente bien
Foto 1
La situación en los mercados financieros es similar. Los mercados funcionan razonablemente bien gran parte del tiempo. Los inversionistas, en general, toman decisiones razonables, lo que se refleja en los precios de los diversos instrumentos financieros.
Es cierto que a veces ocurren “terremotos financieros” que alteran significativamente el valor de los activos. En esos momentos, el temor y a veces el pánico se hacen presentes, apareciendo dudas acerca de los criterios que utilizamos para tomar decisiones.
En general, los inversionistas son razonables.
La Figura 1 muestra el valor de un índice del mercado de acciones de EE.UU. desde el año 1900 hasta ahora (la escala logarítmica permite apreciar mejor los retornos porcentuales.) Se observa que aun cuando existe una tendencia general a que las empresas vayan subiendo de valor, cada cierto tiempo hay bajas considerables.
1987 negro
La Figura 2 muestra los mayores “terremotos” en los mercados financieros. El peor día fue el 19 de octubre de1987, en que el mercado cayó más de 20%, mientras que el 20 de octubre de 2008 la baja fue de casi 8%.
Se imaginarán que luego de cada uno de estos eventos las dudas acerca del comportamiento de los mercados financieros han arreciado.
El mercado en tiempos normales
Los días con las mayores caídas en el precio de las acciones del NYSE
¿Pero qué ocurre en tiempos normales? En general los precios a los cuales se transan los activos inducen mayores retornos a las carteras más riesgosas.
Por ejemplo, la Figura 3 muestra el comportamiento acumulado de los multifondos de las AFP en Chile desde su creación en 2003. Se puede apreciar cómo los fondos con mayor proporción de acciones rentan “en general” más (Fondo A), pero también son los más volátiles y más expuestos a crisis financieras.
Precios ajustados
Retornos acumulados de los multifondos de las AFP 2003 a 2010
Se considera que un mercado es “eficiente” si sus precios se ajustan rápidamente de modo que reflejen en todo momento las expectativas promedio que tienen sus agentes.
Las implicancias de una eventual eficiencia de mercado son muchas. La más directa es la irrelevancia de la decisión acerca de en cuál activo se debe invertir.
Si se cree que los precios están correctos, toda inversión financiera entrega un Valor Presente Neto (flujos de caja descontados a la tasa de interés) cero. Los precios de las acciones incorporarían toda la información disponible en los mercados financieros.
Es común en la literatura financiera encontrar tres versiones distintas de eficiencia de mercado que difieren básicamente en lo que se entiende por “toda la información disponible”.
La hipótesis débil de eficiencia sugiere que los precios de las acciones ya incorporan toda la información histórica que puede ser obtenida examinando series de datos financieros, como precios de acciones y volúmenes transados.
Retornos diarios del euro en chile 01-2006 a 10-2010
Bajo esta hipótesis, los inversionistas no podrán obtener rentabilidades superiores analizando series históricas de precios, debido a que el mercado ya habrá aprendido a explotar estas señales.
La hipótesis intermedia o semifuerte de eficiencia establece que los precios de los activos financieros no sólo incluyen toda la información de precios pasada, sino que además toda la información pública concerniente a las empresas y su entorno, como estados financieros, calidad de la gerencia y prácticas contables, entre otras.
Bajo esta hipótesis, por ejemplo, ningún analista financiero podría obtener rentabilidades superiores analizando y siguiendo tanto la información histórica como los balances de las empresas.
Los académicos y operadores difieren sobre el tema.
La hipótesis fuerte de eficiencia propone que los precios de las acciones incorporan toda la información, inclusive la información privada conocida sólo por sus administradores.
Esta hipótesis es bastante extrema, ya que por lo general las gerencias de las empresas manejan información privilegiada por largos períodos antes de que se haga pública y se pueda transar basada en ella.
En general, está penado por la ley transar basado en información confidencial, aunque la distinción entre información privada y confidencial puede ser borrosa.
La mayoría de los estudios tiende a confirmar que el mercado es mayormente “eficiente”. La Figura 4 muestra los retornos diarios del euro en Chile desde 2006 a la fecha e ilustra cómo retornos positivos en un día pueden ser seguidos por retornos tanto positivos como negativos al día siguiente, haciendo muy difícil predecir variaciones en los precios de los activos y dando un sustento econométrico a la idea de mercados eficientes.
Imposibilidad de predecir
Pero el sustento principal de la eficiencia de los mercados son las fundamentaciones teóricas que justificarían la imposibilidad de predecir variaciones en los precios debido al interés tanto de quien compra como de quien vende en hacer una transacción lucrativa.
Luego, esta competencia debiera llevar a que ambos acuerden un precio que sea consistente con las expectativas del mercado.
Aún así, existe un gran debate no resuelto respecto del grado de eficiencia del mercado, siendo la opinión mayoritaria de los académicos que los mercados son bastante eficientes, mientras que muchos profesionales que operan en la industria financiera tienden a favorecer diversos grados de ineficiencia.
¡Hasta el miércoles!
